Wirtschaft und Märkte

Abschnitt 4: Wirtschaft und Märkte

Die wichtigsten Punkte

Fundamentale Veränderungen

Kurz vor dem fünften Jahrestag der Pandemie kann kein Zweifel daran bestehen, dass sich das globale Wirtschaftsumfeld grundlegend verändert hat. Die von geringem Wachstum, niedriger Inflation und tiefen Zinsen geprägte Vor-Corona-Welt ist Vergangenheit — und wird auch nicht wiederkommen. Telearbeit und arbeitsplatzunabhängiges Arbeiten haben die Arbeitsmärkte flexibler gemacht. KI hat einen Boom bei Technologieinvestitionen ausgelöst und verändert die Arbeitsplätze im Dienstleistungssektor. Anhaltend hohe Beschäftigungszahlen fördern Investitionen, die Personal einsparen. Diese Trends dürften das Potenzialwachstum ankurbeln. Zentralbanken und Regierungen haben sich dem pandemiebedingten Abschwung mit aggressiveren geld- und fiskalpolitischen Anreizen entgegengestemmt und so die Inflation angeheizt. Während die Zentralbanken in der Folge Maßnahmen zur Eindämmung des Preisdrucks ergriffen haben, ist die Fiskalpolitik immer noch sehr expansiv. Dadurch besteht das Risiko einer anhaltend höheren Inflation.

Ein neues Wirtschaftsumfeld

Die Wirtschaftsdaten spiegeln diese veränderte Dynamik bereits wider. In den zehn Jahren vor Ausbruch der Corona-Pandemie lag die Inflation in den USA (gemessen an der jährlichen PCE-Kerninflation) in 116 von 120 Monaten unter dem 2-Prozent-Ziel der Fed – inzwischen übersteigt sie diesen Wert seit 43 Monaten in Folge. In den letzten fünf Jahren (einem Zeitraum, der auch die pandemiebedingte Rezession umfasst) lag das reale BIP-Wachstum der USA bei durchschnittlich 2,3 % und damit deutlich über dem Durchschnitt von rund 1,8 % der Jahre 2010 bis 2019 (Abbildung 2). Wir rechnen nicht mit einer Rückkehr zur „alten wirtschaftlichen Normalität“ – in Zukunft dürfte das nominale Wachstum insgesamt deutlich höher ausfallen. Im Zuge des Regierungswechsels in den USA rechnen wir mit erneuten, potenziell höheren Steuersenkungen, die Wachstum und Inflation zusätzlich anheizen werden.

Wohin geht die Reise?

Viele dieser tief verwurzelten strukturellen Trends kommen nur langsam zum Tragen. Sie bestimmen zwar unseren mittel- bis langfristigen Ausblick, können aber leicht durch kurzfristige Entwicklungen ausgesetzt werden, die die Wirtschaft aus dem Gleichgewicht bringen. Die gute Nachricht ist, dass wir kurzfristig keine nennenswerten Störungen erwarten und die kommenden Jahre wahrscheinlich sehr ähnlich verlaufen werden wie die nächsten Quartale. Die Inflation liegt weiterhin über dem Zielwert. Obwohl wir in den USA mit einem weiteren Nachlassen des Preisdrucks bei der Wohnkostenkomponente und anderen Kerndienstleistungen rechnen, wird die Gesamtinflationsrate vermutlich weiter über dem Zielwert der Fed verharren. Das Wachstum wird sich voraussichtlich verlangsamen, aber nicht auf das vorpandemische Niveau zurückfallen. Trotz des diesjährigen Anstiegs der Arbeitslosenzahlen sind die Einkommen weiter deutlich gestiegen, was zu einem anhaltenden Anstieg der Konsumausgaben geführt hat. Daran dürfte sich auch bei einer weiteren Entspannung an den Arbeitsmärkten nichts ändern.

Ein höherer nominaler Anker

Letztlich ist das nominale Wachstum der Haupttreiber der Marktperformance. An den Aktienmärkten bestimmt es das Wachstum der Unternehmensgewinne, an den Anleihemärkten das Renditeniveau. Die Entwicklung des nominalen Wachstums in den USA im Vergleich zum Rest der Welt wirkt sich auch auf die Bewertung des US-Dollars aus. Statt nominaler Wachstumsraten von unter 4%, wie wir sie aus der Zeit vor der Corona-Pandemie kennen, dürfte ein nominales Wachstum von rund 5% die neue Normalität sein. Das bedeutet, dass die Zinsen wahrscheinlich nicht so stark fallen werden, wie viele erwarten, was Risikoanlagen zugutekommen sollte. Wir gehen davon aus, dass sich die Rendite der 10-jährigen US-Staatsanleihe mehr oder weniger auf dem derzeitigen Niveau einpendeln wird und Tempo und Ausmaß der Fed-Zinssenkungen geringer ausfallen werden, als viele erwarten.